Sandrini (Amundi): “Vi spiego perché sono meglio le azioni delle obbligazioni”

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I mercati obbligazionari in area governativa dovrebbero chiudere l’anno con performance pari a zero, se non addirittura in negativo. Meglio quindi puntare sull’azionario. Ma per ottenere risultati interessanti è necessario sapersi orientare. Quali scegliere? OF Osservatorio Finanziario lo ha chiesto a Francesco Sandrini, Head of Multi-Asset Balanced, Income & Real Return di Amundi.



OF: Domanda secca: per il 2021 dove sarà meglio investire? In azioni o obbligazioni?
Sandrini: Innanzitutto, bisogna partire da una premessa. Dopo quasi 10 anni di pressione da parte delle banche centrali, che hanno inondato il mercato di una liquidità senza precedenti, ci ritroviamo con dei livelli a record minimi dei tassi di interesse in tutto il mondo. Con quasi 18 trilioni di $ in obbligazioni a fine 2020 che hanno rendimento negativo, ci ritroviamo ora con i mercati che iniziano a prezzare un’uscita dalla pandemia con una naturale tendenza dei tassi al rialzo, per effetto anche di attese di inflazione.

OF: Cioè cosa vuol dire?
Sandrini: Che c’è un ritorno a una crescita ciclica che da un po' di tempo inevitabilmente mancava per motivi contingenti legati al Covid. E le aspettative inflazionistiche stanno spaventando mercati per troppo tempo abituati a tassi al ribasso e attese deflattive.

OF: Dunque, i tassi sono in crescita…
Sandrini: Sì, abbiamo assistito a un incremento dei tassi nominali in tutto il mondo, ma chiaramente l’epicentro sono gli Stati Uniti, con livelli intorno all’1,60% del decennale. I tassi reali sono rapidamente aumentati da valori attorno a -1% fino a valori dimezzati a quasi -0,5%. Con una leggera pressione al rialzo. È un po' un punto di svolta, per testare le intenzioni delle banche centrali e spingerle a impegnarsi ancora a introdurre più liquidità. La risposta delle principali banche Centrali ci confermerà se, come crediamo, ci sarà l’intenzione di non sopprimere le pressioni inflazionistiche con strette monetarie, tenendo la ripresa più ampia possibile.

OF: E in che modo l’aumento dell’inflazione ha ripercussioni sul nostro portafoglio?
Sandrini: Innanzitutto, quando guardiamo nel paniere di inflazione dobbiamo fare un grosso distinguo. Nei paesi sviluppati, cioè Stati Uniti ed Europa, l’inflazione è fondamentalmente spiegata da una componente molto forte di servizi, quindi affitti, locazioni, spese mediche. Sugli emergenti invece pesano di più le commodities. Per esempio, l’incremento dei prezzi dei generi alimentari e, se vogliamo, anche dell’energia. Fatta questa dovuta premessa, tra i paesi sviluppati, vediamo pressioni inflattive principalmente negli Stati Uniti, crediamo in parte già scontate da aspettative che si sono mosse molto già molto da Novembre 2020.

OF: Quando inizierà a salire davvero l’inflazione?
Sandrini: Noi crediamo che si arriverà a vedere un punto massimo alla fine del primo semestre di quest’anno per una serie di effetti di base, già noti al mercato. Tuttavia, non vediamo un’inflazione che strutturalmente rimarrà su trend crescenti, ma si assesterà. Credo che già nel secondo semestre si ristabilirà su valori che non dovrebbero, a nostro avviso, costringere le banche centrali a un cambiamento di direzione.

OF: E cosa faranno le banche centrali quindi?
Sandrini: Le banche centrali vorranno tenere il più possibile l’inflazione sopra le aspettative per avere tassi reali negativi, perché questo favorirà il meccanismo di riassorbimento del debito pubblico, una dinamica positiva degli investimenti ed il mantenimento delle condizioni di stabilità finanziaria (evitando uno shock di natura finanziaria, i cui esiti sarebbe difficile gestire). Lo faranno dosando i loro programmi di QE (Quantitative Easing) e valutando operazioni tecnicamente definite come “Operational Twist” per mandare messaggi a operatori finanziari.

OF: In un contesto del genere, quale asset class farà meglio?
Sandrini: A nostro avviso, al netto di eventi che possano fare deragliare la ripresa, è verosimile pensare che i mercati azionari faranno meglio degli obbligazionari. Mentre probabilmente il mercato dei crediti sarà un po' una via di mezzo, specialmente in quei segmenti relativamente con meno qualità di bilancio, solitamente meno sensibili ai tassi dove il posizionamento è meno pesante da parte degli investitori.

OF: Quindi puntiamo sull’azionario. Ma dove ci si orienta?
Sandrini: Innanzitutto, credo che, rispetto al passato, non sarà più un mercato guidato dalle aree geografiche in cui si investe, proprio perché ci sarà una comunanza di stimoli monetari e fiscali in tutto il mondo sviluppato, seppure di intensità differente. Crediamo che la differenza maggiore sarà a livello di settori, di temi ed in ultima istanza di singoli titoli. Un mercato dove la selezione dovrebbe tornare ad essere importante.

OF: Quali settori andranno meglio?
Sandrini: Ci sarà un’inevitabile continuazione della buona performance di quelli più ciclici, come energetici, materiali, industriali, nonostante la già notevole performance da Novembre 2020. Anche i value come, per esempio, i finanziari potranno trovare giovamento da questa pressione verso tassi di interesse un pochino più alti. La differenza più significativa rispetto al passato è che forse faranno più fatica nel breve i titoli “tech” e a larghissima capitalizzazione, dato il rilevante posizionamento del 2020 e le attese di novità regolamentari e fiscali.

OF: Quali titoli acquistare quindi in questo contesto?
Sandrini: Stiamo riscontrando una buonissima performance dallo scorso novembre degli energetici, molto più forte negli Stati Uniti rispetto all’Europa, dove probabilmente questi effetti saranno meno amplificati. Pensi che da quando sono arrivati i vaccini e il mondo ha iniziato a capire che c’era una via d’uscita dalla pandemia, gli indici legati agli energetici sono cresciuti di circa il 60%. Poi ha fatto molto bene anche il comparto small cap, legato a indici come il Russel 2000. E anche quei settori che sono legati ai metalli industriali, in generale alle materie prime. Hanno fatto bene anche i finanziari. Suggeriamo di mantenere ancora un leggero sovrappeso su questi settori, all’interno di un portafoglio tuttavia strutturalmente diversificato.

OF: Poi ci sono altri settori che potrebbero portare a buone performance?
Sandrini: Gli investimenti sostenibili continueranno a spingere il mercato. La pandemia ha di fatto aumentato la sensibilità degli investitori verso queste tematiche. Infatti, oggi abbiamo circa 40 trilioni di asset investiti con metriche di sostenibilità, pari a circa un terzo del patrimonio globale. Questo trend è destinato a continuare.

OF: Ed è una tendenza che continuerà?
Sandrini: Per il futuro credo saranno aiutati dai macro-trend che si stanno affermando nel mondo, come il piano fiscale americano e il green deal europeo con tutti i fondi stanziati dal New Generation Recovery Plan. Anche se, anche all’interno di questo macro-tema è opportuno fare dei distinguo.

OF: Cioè non tutti gli investimenti sostenibili renderanno allo stesso modo?
Sandrini: Diciamo che è possibile isolare quei temi di investimento che ci sembrano più importanti. Innanzitutto, bisogna stare molto attenti perché molti di questi investimenti hanno già corso tantissimo.

OF: Quali sono i temi sostenibili su cui puntare nel 2021?
Sandrini: Sicuramente quello legato all’idrogeno sarà importante nel 2021 e forse anche nel 2022. Produrre l’idrogeno da fonti rinnovabili è la grande scommessa tecnologica su cui molte società internazionali sono già impegnate. Basti pensare che oggi quasi il 99% della produzione dell’idrogeno viene da fonti fossili. Quindi la grande sfida è la sostituzione dell’energia che ci permette di scindere le molecole d’acqua in idrogeno. È un mondo in cui vediamo circa 2 trilioni e mezzo di investimenti nei prossimi due, tre anni.

OF: Poi? Su quali altri settori scommettere?
Sandrini: Su quello della sicurezza dell’IT e delle piattaforme. Mentre starei più cauto su tutti i temi legati alle vetture elettriche e alle batterie che hanno corso molto negli ultimi 3-4 anni. Inoltre, tutti i materiali che sono legati alle batterie delle auto elettriche, come cobalto e coltan, sono sviluppati in aree critiche del mondo, dal Brasile al Congo. E probabilmente lo sfruttamento del lavoro e la criminalità di queste zone attireranno la lente di ingrandimento degli investitori sostenibili.

OF: Cosa possiamo aspettarci, invece, dalle obbligazioni?
Sandrini: Noi suggeriamo un approccio prudente per quello che riguarda la durata finanziaria, quindi intorno ai 4 o 5 anni. Anche se si corre il rischio di intercettare rendimenti un po' più bassi. Ma la sensibilità degli investimenti obbligazionari al rialzo dei tassi in questo momento è piuttosto elevata. Mentre se avremo sorprese dal punto di vista dell’inflazione le obbligazioni governative o corporate legate all’inflazione possono essere un buon investimento per proteggerci.

OF: E all’interno del mercato dei crediti dove orientarci?
Sandrini: A una gestione il più possibile attiva. Perché fino a questo momento abbiamo goduto di liquidità illimitata e quindi abbiamo visto livelli di default societari ai minimi storici, totalmente incongruenti con una recessione. Ma nel momento in cui le banche centrali dovessero tra due o tre anni iniziare a discutere di ritirare la liquidità si potrebbe trovare un mercato più vulnerabile.

OF: I mercati ci hanno abituati a disattendere le previsioni. Ma azzardiamoci a farne qualcuna. Quali rendimenti possiamo attenderci?
Sandrini: Al netto del cigno nero, che è la pandemia. Perché nel momento in cui emergesse una variante sul virus che provasse che i vaccini non sono efficaci la caduta sarebbe illimitata. Quindi mettendo da parte questo scenario, in condizioni normali noi crediamo che ci possano essere rendimenti interessanti sui mercati azionari. Andranno meglio gli Usa, ma avremo buoni rendimenti anche in Europa, mentre mostriamo più cautela sui mercati emergenti, di solito negativamente correlati a tassi al rialzo e dollaro in rafforzamento.

OF: Mentre per gli obbligazionari l’anno si chiuderà ancora rendimenti negativi?
Sandrini: Una nostra previsione di alcune settimane fa era per una performance quasi pari a zero, se non leggermente negativa. E per il mercato del credito intorno a livelli di 0-1%. Ma i mercati sono andati già oltre. Il rialzo dei tassi ha creato un indice che è già in territorio negativo. Crediamo che da qui in avanti sarà piuttosto difficile riprendersi. Quindi credo che i mercati obbligazionari (inclusi i crediti) in area governativa possano chiudere quest’anno in area leggermente negativa, a zero nello scenario migliore.

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